转自: 人大金融科技研究所
作者 | Julian Grigo，Patrick Hansen，Dr. Anika Patz and Victor von Wachter
编译 | 张沁楠
一、简介
如果我们可以向世界各地的任何人发送电子邮件，为什么我们不能向他们汇款？或是向他们提供贷款？这些问题是去中心化金融（DeFi）的目标。简言之， DeFi是指建立在区块链之上的金融应用生态系统。它的共同目标是以去中心化，无银行，支付服务提供商或投资基金之类的中介方式去中心化开发和运营，在透明和不信任的区块链网络之上提供所有类型的金融服务。DeFi领域目前正经历着惊人的增长。在2020年6月的最后几周内翻了一番，市值超过20亿美元。已在借贷服务，兑换服务，货币服务的各种应用程序中进行了部署，提供银行服务（例如稳定币的发行），令牌化服务或其他金融工具（例如衍生工具和预测市场）。从这个意义上讲，DeFi并不是特定的事物，而是松散定义的想法和项目集合，以通过区块链技术重塑金融服务，从而消除中间商。
它的颠覆性潜力使DeFi成为区块链和金融科技界的焦点，也越来越受到传统金融专家和决策者的关注。然而，似乎仍缺乏对DeFi的共同理解，以及DeFi如何克服挑战进一步发展。我们坚信，DeFi的发展和成功与政治利益相关者、监管机构、传统金融和金融科技的对话合作密不可分。
二、自下而上构建金融服务
在本章中，我们将探讨如何在智能合约的基础上建立一个金融系统。我们从最底层的金融乐高积木（DeFi的最小单元）开始，最后完成一个去中心化服务的生态系统的搭建。
区块链技术——DeFi的基础
为什么投资者会将超过20亿美元的资金委托给去中心化的应用程序，而这些应用程序没有法律追索权，而且使用期限通常不到三年？这种信任从何而来？答案在于：区块链技术。在DeFi的情况下，通常是以太坊区块链提供了这种级别的信任。
金融原语：编码到智能合约中的核心金融功能
智能合约非常灵活，为能源、物流、医疗保健等行业提供解决方案，尤其是金融行业。在这里，智能合约可以实现简单的金融交易功能，比如支付（stablecon）和信贷（借贷），以及更复杂的功能诸如衍生品（杠杆、掉期）和加密资产交易（去中心化交易所）等。
基于一组交互智能合约，并服务于这些基本金融功能的去中心化应用程序被称为金融原语。如今，金融原语已经可以包含支付、借贷、交易、财富管理、衍生品、保险等功能。虽然大多数DeFi应用程序仍然类似于现有的金融产品，但人们可以预期未来会出现全新的DeFi用例。理论上，所有可编程的东西都是可以想象的。
金融原语是DeFi的支柱。许多金融原语构建了一个互操作服务的生态系统，即DeFi生态系统。你可以把它们想象成乐高积木，可以根据需要与其他乐高积木一起插入。
构建一个全新的金融体系——DeFi生态系统及架构
很明显，我们还处在发展DeFi的最初阶段，但是在如此短的时间内已经创造了令人印象深刻的东西。以太坊在2013年才开发出来，并于2015年上线。DeFi的长期愿景是将这些“乐高积木”连接起来，以建造一个功能齐全、完全自动化、无需信任的金融系统。我们相信DeFi的真正优势在于模块化金融原语的智能组合。虽然我们在白皮书中只对三种DeFi协议（Maker、Compound和Uniswap）进行了更深入的研究，但该图生动地展示了当前正在开发的各种不同的DeFi协议。
在DeFi中，区块链（在本例中称为0层）提供了信任和安全级别。第0层之上是第1层：在这一层中，建立了基本的金融功能，如在DeFi生态系统中进行支付的稳定币（如DAI和MakerDAO协议，见第4章）。第2层为用户提供稍微复杂一些的功能，如借贷和交易资产。其次是第三层和更为复杂的金融服务（如Uniswap等去中心化交易所或Augur等预测市场）。最后，在聚合层4，用户友好的DApp组合了不同的功能，并构建了一个类似于我们从今天的银行应用程序中了解到的服务：存储、转账、投资、借贷（杠杆交易）等。
华尔街对DeFi的看法与差异
DeFi希望建立一个自下而上、完全去中心化、无审查、低费用、完全自动化、无交易对手风险的替代金融系统。DeFi就像以太坊和比特币一样，是无许可的，因为任何人都可以贡献代码并使用这些开源协议，而不管他们的社会地位或国籍。这与常规银行体系明显不同，在常规银行体系中，这两个因素通常决定并可能限制一个人获得服务的机会。金融服务民主化，尤其是像那些通常只能由大型机构执行的个性化衍生品。在DeFi，这些衍生品的面值比传统金融市场的要小得多。
有人可能会问，随着对现有金融产品的重建，DeFi与已建立的金融体系有何区别？ 在DeFi中，不仅每个去中心化应用程序（DApp）都是开源的，而且每个事务都是透明的。对于更高聚合级别的DApp也是如此。与此形成对比的是，华尔街似乎是一个黑匣子，用户必须相信这些机构做了他们声称做的事情。显然，高合规标准以及SEC、EBA、BaFin和FCA等国家当局的严格监管和监督确保了金融稳定、消费者保护或欺诈预防。不可否认，集中化系统（金融服务公司）效率很高。然而，与开源和去中心化的DeFi应用程序相比，客户对银行如何使用资金的透明度要低得多。
总之，如果比特币是一种现代的、数字化的、去中心化的交易和存储价值的替代品，那么DeFi作为一个整体就是一个现代的、数字化的、去中心化的替代金融体系。在对DeFi进行了简短而抽象的介绍之后，让我们更深入地了解一下真实世界中的DeFi应用程序。
三、数字货币发展面临的争论
可编程Maker稳定币名为DAI，并与美元挂钩（1 DAI=1美元），当用户在制造商智能合同中发送Ether作为抵押品并从中取出DAI时，生成DAI。为了确保价格稳定，所创建的DAI必须始终以至少150%的抵押品进行担保。例如，如果Alice将价值150美元的Ether发送到制造商智能合约中，她最多可以提取价值100美元的100 DAI。这个100 DAI运行在以太坊区块链上，因此可以移动到DeFi生态系统的任何地方。如果抵押品的价格低于所创建DAI的150%的限制，则自动触发清算，并在拍卖会上出售抵押品。但这次拍卖结果如何？不幸的是Alice，不是只出售价值100美元的100 DAI，Alice还必须为拍卖支付3%的折扣和13%的额外罚款。为了吸引买家在拍卖会上购买抵押品，拍卖会增加了3%的折扣。除此之外，Alice还因未确保DAI的充分抵押而支付13%的罚金。
最后，Alice仍然留下134美元，她原来150美元的抵押品，通过拍卖折价损失了3美元，通过罚款损失了13美元。因为她仍然持有100 DAI，所以只有34美元的抵押品（原本价值150美元）将以Ether形式返还给Alice。最后，她拥有100 DAI（等于100美元）和价值34美元的Ether，因此从最初的150美元她已经损失了16美元。为了避免清算造成的损失，Alice将确保未来她在制造商合同中始终有更高的抵押，例如300%，而不是只有150%。拍卖中用于购买抵押品（Ether）的DAI被销毁，以避免增加DAI供应。这也确保所有现有的DAI始终至少以超过150%的价值作为抵押。
你可能会问Alice为什么要把她的Ether锁在一份制造商合同里。答案很简单：Alice可以将她的DAI用于任何事情，从将其兑换成美元或欧元，到购买一栋房子（从而在分别做空美元或欧元的同时，在DeFi生态系统中使用DAI在dEx（去中心化交易所）购买更多Ether，以利用她对Ether的敞口价格。她也可以在贷款市场，比如复合地借给她的DAI，并从中赚取利息。
与Tether等集中化的稳定币不同，DAI是去中心化的，不依赖任何可能破产或操纵系统的公司。Maker并不是唯一的去中心化稳定币项目，尽管它是目前最相关和应用最广泛的项目。许多去中心化的应用程序需要一个治理结构，例如对配置进行投票，或者在Maker的情况下，对用户借用DAI时必须支付的稳定性费用进行投票。
Compound-借贷加密资产
想象一下，Alice在2017年初以1000美元的价格购买了以太币（ETH）。由于2017年1月Ether的价格在10美元左右，她得到了100个Ether。100 Ether在2020年5月的价值约为20000美元。Alice仍然认为Ether的价格会上涨，因为除其他外，去中心化金融的创新将吸引许多新用户加入以太坊区块链，导致交易费用增加，Ether价值增加。但与此同时，她想使用另一种代币，例如来自预测市场预兆的REP代币。Alice可以将100Ether作为借贷平台化合物和借款代表的智能合同中的抵押品。如果Alice选择高担保比率，则清算风险以及由此产生的以太币部分损失将大大降低，并且在仍然持有ETH的同时，她可以使用REP代币。Alice也可以像我们的制造商一样，借戴，把它转换成法定货币（美元或欧元），然后为她妹妹的婚礼预订飞往西班牙的机票。她可以在不出售Ether的情况下完成所有这些，始终保持对资产的完全控制，并继续参与Ether的价格变化。
用户不仅可以使用复合协议借用加密资产，还可以借出它们。如果他们借用加密资产，他们必须支付利息，而如果他们借出则得到利息。借款时，抵押品必须始终以担保利率存入。复合货币上的每一个代币都有一个根据供求关系实时确定的动态利率。利息不只是每年或每月贷记一次，而是始终在新以太坊区块贷记，即大约每15秒。和制造商类似，这个抵押物也有清算罚款。然而，与制造商的13%相比，只有5%。2020年6月16日，Compound发行了COMP代币。这个所谓的治理令牌的持有者可以提议并投票决定对复合协议的更改。代币发行后几天，价格飙升至天文数字427美元/代币2，但后来在7月跌至170美元。对于一些精通技术的交易者来说，治理代币（COMP token for Compound protocol，MKR token for Maker protocol）的交易即将成为一个有趣的投资机会。
Uniswap
Uniswap是以太坊区块链上发行的和其他代币的完全去中心化交换的代币，例如Compound的COMP代币。Uniswap提供了两个主要的用例：用户可以为其他想要交换代币的人提供流动性，或者他们可以相互交换代币。如果你提供流动性，你就可以从交易者的所有交易中赚取佣金。
举个例子：Bob想为所谓的流动性池提供流动性。首先，他必须决定一个特定的以太坊代币，他想为其提供流动性。Bob选择COMP令牌。如果Bob现在想向公司流动资金池提供价值100美元的红利代币，他还必须提供相同金额的以太币，即价值100美元的以太币。然后Bob将投资200美元。所有为其资金池提供流动性的用户将从ETH-COMP货币中的每笔交易中获得0.3%的佣金。Bob在ETH-COMP池中的所有佣金的确切收入取决于他在ETH-COMP总流动性池中所占的份额。Bob可以随时从资金池中提取流动资金。接下来，Bob想用ETH交换DAI。这很简单：Bob选择合适的货币对，然后直接给出价格。只需点击一次，Bob就可以兑换代币，支付0.3%的佣金。如果他用DAI交换COMP，他将支付两倍的佣金（0.6%），因为Uniswap在后台执行两次交换：首先是DAI换ETH，然后是ETH换COMP。现在，假设Bob意外地输入了1000 ETH而不是1 ETH，交换的价格突然变得更加昂贵。
四、DeFi的风险和挑战
技术风险
通过设计， 虚假或欺诈交易在区块链上是不可逆转的。智能区块链和协议的完整性在很大程度上依赖于智能合约。代码中的任何错误都可能导致黑客攻击，并给去中心化应用程序的用户带来巨大损失。几乎不可能做到代码无误，尤其是在必须考虑区块链协议未来发展的情况下。此外，智能合约中的漏洞检测是一项相当复杂的工作，部分原因在于技术的新颖性和缺少标准化的程序。
因此，在不同的项目中，有价值数百万美元的DeFi黑客被偷走和/或丢失。 对于代码错误和技术故障的潜在补救措施可以是第三方审计和保险计划、以必要的风险管理程序的形式进行的监管、资本缓冲和消费者保护。在DeFi协议中，透明和正式化的“善治”流程，可以快速冻结智能合约、更新代码，甚至在极端情况下撤销某些交易，例如2018年的DAO 分叉退款。
除了智能合约错误和不准确的风险外，还必须认真对待与基础区块链协议有关的技术风险。几乎所有相关的DeFi项目都建立在以太坊区块链之上。在高使用率时期，以太坊在其区块链上遇到了一些堵塞问题。如果网络拥塞，交易可能会处于挂起状态，最终导致市场效率低下和信息延迟。这些技术可扩展性问题与流动性风险密切相关。考虑到当前吞吐量方面的瓶颈，DeFi在以太坊上是否可行是非常值得怀疑的，特别是如果以太坊的用户基础进一步增长的话。简而言之，DeFi高度依赖于成功的以太坊2.0更新，这可以解决这些技术问题，但预计至少还需要几年时间。其他提供区块链平台（EOS、Tezos等）的智能合约也可能取代以太坊在DeFi领域的主导地位，但目前还面临着其他问题，如权力下放不足或缺少开发者/社区基础。
可用性风险
与技术实现密切相关的一个风险是DeFi协议的可用性或用户体验，这些协议通常很复杂、不直观，并且是为加密本机用户设计的。DeFi项目一直在努力超越以太坊项目的固有吸引力。许多产品要求用户在自己的非保管钱包中处理多个代币。对于主流观众来说，在这个复杂而不受限制的领域冒险投资还为时过早。一旦技术和监管风险得到解决， DeFi产品的用户体验无疑将成为开发者的首要任务之一。回顾互联网的大规模应用，与今天的社交媒体平台或直观的经纪服务相比，最初的应用程序根本不是“易用”的，我们可以期待DeFi将克服这一用户体验挑战。
集中化风险
许多DeFi应用程序都是由某个团队或公司启动的，而且还远没有真正的去中心化，尽管一旦建立起来，它们通常都是为了去中心化治理和决策制定。 只要应用程序是半集中的（资金转移通过中间人或中间人能够冻结资金），存在交易对手风险，控制资产的中间人可能恶意使用资金。例如，第二个最突出的DeFi贷款协议Compound，其设计可以由中央管理员进行升级。就在最近，该平台推出了COMP代币，并开始将其治理权力下放，公开表示这种转变将在一段时间内进行。到今天为止，尽管有“去中心化”这个词，大多数项目都为开发人员提供了主密钥，使他们不仅可以关闭或禁用分布式应用程序，但也可以轻松进行升级，并在出现技术问题时提供紧急关闭。随着代码和去中心化治理模型越来越经受考验，我们期望DeFi项目逐渐变得更加去中心化，并抵御这些中心化后门。
流动性风险
流动性对于金融业的有效定价至关重要。目前，DeFi协议的流动性在很大程度上超过了中央替代方案，许多低收费流动性提供商稳定了传统金融。 流动性风险与技术风险密切相关，即上述以太坊平台的技术可扩展性和拥塞问题。在危机时期，以太坊网络变得非常拥挤，套利者和流动性提供者无法在不同地点保持价格一致，导致个别交易所出现大规模混乱，进而引发不确定性，导致市场下跌。
2010年3月12日，加密市场下跌了近40%，同时全球股市也因Covid-19病毒而下跌。当波动性上升，市场下跌时：DeFi项目（如制造商的智能合约）的清算加速，各交易场所资本不足的套利者开始在交易所之间穿梭资产，以套利价格差异，对区块空间的需求激增。以太坊的交易费用飞涨，交易在几分钟内甚至数小时内都不会包含在一个区块中。
与此同时，随着价格暴跌，矿商开始关闭机器，因为采矿收入低于电力成本，这反过来又进一步减慢了新区块的生产速度，增加了延迟，降低了总吞吐量。
监管风险
一旦这些DeFi项目在用户群和锁定资产方面有所增长，它们肯定会受到更严格的监管和金融监管。毫无疑问，金融监管将需要一定程度的责任和有能力的对应方，这反过来又可能导致对DeFi项目进行更为集中的管理。这个方向的一个暗示是，Libra协会将放弃在Libra 2.0更新中开发一个未来的无许可系统。在大多数司法管辖区，不管最终用户在哪里去中心化项目都没有许可证。在税收方面，在大多数司法管辖区DeFi资产的处理也没有明确规定。如今，DeFi的活动约占加密市场活动总量的1%，与全球金融市场相比，这一数字本身微不足道。正如世界各地的监管机构目前正在解决有关加密资产的监管问题一样，如在德国建立新的密码托管许可制度，鉴于用户群和锁定资产将进一步增长，DeFi资产和产品肯定会受到更严格的监管审查。金融监管必然需要某种负责任的对应方，这使得DeFi产品真正去中心化的治理和决策过程尚不可想象。
五、总结
总体而言，以区块链为动力的去中心化金融领域显然仍处于起步阶段。2020年，DeFi每月的用户数量在40000-60000之间。目前，DeFi仍然是区块链领域一个有前景的生态系统。DeFi提供了巨大的颠覆性潜力和非常引人注目的价值主张，即个人和机构可以利用更广泛的金融应用，而不需要可信的中介机构。Andreesen Horowitz是世界上最著名和最负盛名的风险投资基金之一，最近刚刚推出了第二只价值5.15亿美元的基金，用于投资加密网络和业务，并将DeFi作为一个重点领域。目前，与智能合约、基础区块链协议和大多数DeFi应用程序的可用性有关的技术阻碍了更广泛的用户增长。监管方面的考虑也将对这些去中心化项目提出目前无法克服的要求。最后，DeFi生态系统仍需证明如何实现其真正的分权治理目标，尤其是在流动性危机时期。
对于DeFi来说，还有很长的路要走，而且这些巨大的挑战都不会在未来几年完全解决。尽管如此，我们坚信，从长远来看，一个成熟的DeFi生态系统将与政治利益相关者、监管机构和传统金融部门一道，创造必要的条件和框架，使其能够充分发挥潜力。这些相关参与者之间的理解、合作和整合是实现这一目标的关键，我们渴望在我们的跨行业平台上进一步建立和加强这些联系。
以下为部分报告截图
